川財證券首席經濟學家 陳靂

    并購重組這個話題，其實在座有很多的上市公司，并不陌生，應該說是解決企業(yè)發(fā)展的一個核心手段，尤其是在中國。在2000年以后，或者是2005年以后，股權分置改革，給并購重組業(yè)務提供了一個比較好的土壤。2019年1月份，監(jiān)管層出了一個關于重大資產重組管理辦法，在今年3月20日做了修訂。

    結合當前的主題，我總結了幾個要點：

    第一個點，在全球經濟都面臨困局的時候，求質量應該是放到第一位的，未來整個兼并重組這一條業(yè)務線，尤其是上市公司如果通過這種方式去擴大自己的資本，或者更好的股價表現，應該是在質量上多下一點功夫。2018年之前，在2015-2018年，資本市場有一個基本的特點，在重組上做了文章，要么是跨區(qū)域的重組，要么是跨產業(yè)的重組。比如說礦產公司去收購一個游戲公司，業(yè)務沒有關聯，股價翻了好幾倍，這種情況不管是短期還是中長期，應該是很難再出現了。

    回到當前并購重組這一條線，不管是監(jiān)管導向，還是市場導向，核心點是更加重視上下游和橫向的關聯業(yè)務的銜接，這是放在第一位的，意味著未來這個業(yè)務如果跳離開這個框架，不管是審核角度，還是自身被資本市場接受的角度，中長期基本上會打回原形。所以第一個方面是重資產。

    第二個點，核心點和資本市場相結合，既做加法，也要做減法。大家都知道，注冊制全面推行是未來的大方向，在注冊制推行之后，不光是主板、科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板，這一變革從量上來講是非常驚人的，所以在科創(chuàng)板初期，你會發(fā)現有幾家科創(chuàng)板的企業(yè)，就是以前主板公司的分拆公司，只要它質量夠好，即便做了分拆的減法以后，資本市場依然買單，甚至上了科創(chuàng)板之后，市值比主板公司的股價還要好。

    核心點就是資源的優(yōu)化和規(guī)模效益，如果未來我們在座的上市公司不是按照這個導向去做，我相信這個資本市場最終要算一下這個成本價，是否真的能夠提升你的規(guī)模效益。今年或者是這兩年以來，中國有一家鋼鐵企業(yè)非常特別，寶鋼，先吞并武鋼，還有馬鋼，打造起了一個中國全球第一的鋼鐵產業(yè)企業(yè)。你的規(guī)模越小，攤銷的成本越低，所以走這種重組之路，無論從成本角度，還是從企業(yè)發(fā)展的角度，都是可以落地的。

    第三個點，我覺得應該講一下，規(guī)則和風險。我們知道，在今年以來的各項金融政策，不管從監(jiān)管的角度，還是市場分析的角度，我們發(fā)現，處罰的力度越來越大，前所未有，這一點很重要。因為我們知道，注冊制開了以后，上市公司越來越多，現在排隊大概有2000多家，不可能只進不出，這個出通過什么樣來體現？第一，企業(yè)經營不善，沒有兼并重組，肯定是退市；第二，對財務造假和內幕交易，加強了超常規(guī)的處罰。

    證券行業(yè)的案例，國金證券和國聯證券，本來預想很好，蛇吞象或者是業(yè)務互補，就是業(yè)務披露方面的問詢，所以終止了，這類的例子非常多，未來很有可能董監(jiān)高小的疏忽，就導致這個業(yè)務出現難以維系的情況，所以，既要講規(guī)則，也要講風險。

    第四個點，今年以來并購重組出現一個新的演變特征。截止到12月1日，全國的并購案例數量是在1.9萬億，同比增長了136.2%，一個是企業(yè)自身的需求，另一個是經濟不好的情況下，不好的企業(yè)不一定要完全退出，可以在產業(yè)鏈上做一個優(yōu)化。這種情況下，整個數量增長了一倍以上。A股市場截止到12月1日是有1933起并購，其中完成了有646起，經營中有1347起。

    今年很多并購重組，不管是上市公司還是非上市公司，大家都可以發(fā)現，國企和民企這種深度融合，如果關上門講，最核心的一個點就是你的現金成本是不一樣的，先不說渠道和管理，還有技術?，F金成本不一樣，意味著國企可以提供給民企一些相應的東西，民企的優(yōu)勢比如說在技術管理方面也有它的一些互補性，那么這種融合其實是一個大的方向，跟以往不一樣，也是一個新的特征變化，所以我們有時候開玩笑說，如果說整個經濟形勢我們面臨著難題，如果這個產業(yè)鏈需要調整，那么國企和民企的有效融合，我覺得既是方向，也是難題。

    第五個點，如果談兼并重組，資本市場最津津樂道的就是選方向，選賽道。最終，買單人會算一筆賬，這個賬就是值不值這么多錢。如果我是C輪和B輪的投資者，將來的溢價空間有沒有，你要選貼合資本市場的賽道，做好轉型升級的工作，哪怕沒有兼并重組這一條業(yè)務線，未來的方向在哪，從我們相關的政策里面，可以看到，其一，我們看到“十四五”規(guī)劃里面提出了新經濟、新能源、新區(qū)域等相應的概念，包括之前的新老基建這一塊，也提出了七個主要行業(yè)的方向。其二，國家需要怎樣的一個營商環(huán)境，或者怎樣的核心競爭力，金融是核心競爭力，這是國家定調的。除此之外，科技行業(yè)存在著太多的短板，醫(yī)藥行業(yè)也存在太多的技術替代點，還有高端制造業(yè)，都蘊含著非常多的機會。

    昨天晚上有一個新聞，是任正非總最近在煤炭企業(yè)，在鋼鐵企業(yè)，在有色企業(yè)，在跑企業(yè)，他們可能會問一個通訊行業(yè)的龍頭企業(yè)老總，為什么跑到傳統(tǒng)企業(yè)去了，這就是未來的一個賽道的結合。我們知道，很多傳統(tǒng)企業(yè)也需要5G改造，智能化的改造。在這個產業(yè)鏈上去做相應的文章，不管做兼并重組業(yè)務，還是其他的業(yè)務，絕對是貼合方向的。相當于內循環(huán)的角度，是在尋找新的田地，而不是貧瘠的土地，都沒有營養(yǎng)和養(yǎng)分，我還要去耕它。所以從這個點來講，我們可以看到傳統(tǒng)企業(yè)和科技企業(yè)都在轉型。

    在我上臺前，我剛刷到一個段子，說美國的那些高科技企業(yè)龍頭都在思考什么，在思考量子科技，在思考未來的AI、人工智能，在思考搬到火星上去。中國好多的龍頭企業(yè)在思考團購，降價，占領三四五線市場，這是一個矯枉過正的時候，對于很多企業(yè)應該格局更高一點，應該選取未來我們最短板的行業(yè)和最代表前瞻性的領域?？偨Y來看，包括像科技領域，還有高端的消費領域的產業(yè)升級，還有服務升級等，這是我們的方向，而不要去做并購性的東西。從最近這幾年的股價來看，游戲和電影類的公司，基本上全被打回原形，這是一個建議。

    從業(yè)務角度看最大的一個風險是什么，就是債。永城煤電之前上了很多并購重組的項目，把中小企業(yè)周圍全收了，如果在好的經濟環(huán)境里面，需求沒有向下，都沒有問題，但是一旦需求向下，所有的矛盾和現金流都會暴露出來，這個債的問題也在集中反映出來。所以我特別提示一條，在新的并購重組管理辦法條例第11條和第四節(jié)里面，強調了一點微量的業(yè)務必須債權債務處理合法合理。

    具體到并購業(yè)務角度來講，對于債務進行全方位的研究，這個企業(yè)的債到底怎么樣，抵押了多少遍，這是不可忽視的重點。所以不管結合選方向，還是選賽道，有些東西一定要落地。我就匯報到這里。謝謝！