編者按：

    今天江湖傳聞，小米或?qū)⒃贏股和港股同時上市了。

    這個新聞很勁爆，因為此前關(guān)于小米上市的猜想，更多是集中在其將于2018第三季度末登陸港交所，成為香港首批同股不同權(quán)的上市公司之一。而現(xiàn)在，看來不只是香港，內(nèi)地市場也將迎接這個科技巨頭，這無疑使得A股和港股市場倍感振奮。更重要的是科技股對A股來說屬稀有品種，一旦采取兩地上市，估值難道真的要沖擊傳說中的2000億美元？關(guān)于小米，近年來它一直備受爭議。從一開始的手機(jī)品牌黑馬（有段時間牛逼哄哄的將出貨量沖到全球前五），到遇到經(jīng)營瓶頸，手機(jī)銷量急劇下降。之后迅速改變戰(zhàn)略，最后起死回生。

    今天的我們怎么看待科技巨頭小米呢？繁華的背后，又隱藏了什么問題？面對華為、OPPO等手機(jī)品牌咄咄逼人的攻勢，這場血戰(zhàn)它將如何勝出？現(xiàn)時的估值又是否匹配？今天我們借助這篇文章來逐一解惑。

    經(jīng)歷了2015~2016年從巔峰到谷底的過山車后，小米在2017年出現(xiàn)了比較強(qiáng)的反彈，如果雷軍的話可信，那么小米全年應(yīng)該終于完成了本該在2015年完成的收入目標(biāo)——1000億元。

    只不過這個小米已經(jīng)與巔峰時期的小米不同，之前那個小米的時代已經(jīng)告一段落：

    一、探討小米過去一年的訪談

    巔峰時期的小米，幾乎完全領(lǐng)導(dǎo)了屬于自己的時代——借助互聯(lián)網(wǎng)崛起的中國智能手機(jī)王者。

    而過去一年，盡管小米手機(jī)市場份額提高較大，并且重新躋身全球出貨量的前五（排名第五，中國公司中排在華為和OPPO之后），但在大本營的中國市場，它也僅排名第五，因此還很難說迎來了曾經(jīng)的時代。

    抓住了快速成長的印度市場，是小米手機(jī)反彈的其中一個最重要原因——從中你似乎能看到曾經(jīng)讓它在中國風(fēng)靡一時的因素，比如：高成長市場，高性價比的產(chǎn)品，以及用戶對其線上銷售模式的熱情。

    但現(xiàn)在還很難判斷這是否意味著印度用戶已經(jīng)認(rèn)可了小米品牌，即便如此，也不知道他們在換機(jī)時是否仍然選擇小米。誰能想到曾經(jīng)對小米那么瘋狂的中國用戶，很快就轉(zhuǎn)向了其他品牌？

    同時，從用戶運(yùn)營的角度看，分散的海外用戶可能不如中國用戶那么有價值，不同的文化背景和用戶濃度可能會限制商業(yè)變現(xiàn)，這也是中國化的微博市值遠(yuǎn)超全球化的Twitter、主要局限在中國市場的阿里和騰訊的市值，卻接近甚至一度超過全球化的亞馬遜和Facebook的重要原因。

    而來自用戶運(yùn)營的收入貢獻(xiàn)了重要的動力，也是小米模式中最有想象力的部分。

    二、小米還需彌補(bǔ)哪些不足？

    小米自身在產(chǎn)品多元化和外部生態(tài)鏈上的廣泛布局也貢獻(xiàn)了重要的動力。就像我在2014年左右寫的一篇關(guān)于小米的文章中提到的：

    小米的一個重要機(jī)會，就在于圍繞一個強(qiáng)有力品牌的產(chǎn)品多元化（就像三星所做的那樣）。

    而這些豐富的周邊產(chǎn)品，既能增加用戶和品牌變現(xiàn)，也可以豐滿小米品牌外延和用戶體驗，強(qiáng)化用戶關(guān)系。

    由于中國在電子和家用電器領(lǐng)域擁有高效的制造能力，這讓小米這樣的中國公司有機(jī)會通過高性價比的產(chǎn)品，成為全球市場的有力競爭者，特別是更在乎價格的新興市場。

    更重要的是，中國本身就擁有全球最大的、價格敏感性的市場，這個市場已經(jīng)誕生了美的、格力這樣市值接近或超過500億美元的家用電器巨頭。

    但小米要想在手機(jī)和廣泛的消費(fèi)電子領(lǐng)域，取得像美的和格力在家電領(lǐng)域取得的地位，還必須在產(chǎn)業(yè)鏈上謀求更強(qiáng)有力的位置。

    沒有在零部件領(lǐng)域的統(tǒng)治地位，和相應(yīng)的交叉補(bǔ)貼與戰(zhàn)略價值，三星的很多產(chǎn)品都將無法繼續(xù)競爭下去，這也是為什么即便三星在中國市場遭遇滑鐵盧后（這也讓包括小米在內(nèi)的中國公司從中受益），仍然在全球市場守住第一的位置。

    同樣也是因為這個原因，在手機(jī)、電視、電腦這樣的行業(yè)持續(xù)賺錢或值錢的公司并不多，因為這些行業(yè)的關(guān)鍵零部件價值占比很大，而且大多沒有掌握在中國公司手中，而格力和美的之所以賺錢和值錢，也是因為它們的主要產(chǎn)品領(lǐng)域的零部件價值，可能不像前面幾個行業(yè)高，或者已經(jīng)國產(chǎn)化了。

    這也讓我相對更看好小米在手機(jī)周邊和智能家居領(lǐng)域的前景，雖然它在智能家居市場可能面臨美的和格力、以及雄心勃勃的華為的競爭，而手機(jī)周邊的前景又與手機(jī)的前景息息相關(guān)。

    相比而言，華為在手機(jī)行業(yè)可能更被看好，因為它在產(chǎn)業(yè)鏈布局方面已經(jīng)取得不錯進(jìn)展，盡管這也可能讓它在進(jìn)軍海外，特別是發(fā)達(dá)國家市場時，會遭受到更多的敵意。

    中國手機(jī)企業(yè)入美，遭遇的打壓

    就像2018年1月初，在進(jìn)軍美國市場時遇到的，AT&T迫于壓力，臨時放棄了和華為已經(jīng)談好的合作，這也折射出中國公司在實施產(chǎn)業(yè)鏈擴(kuò)張時的難度。

    與華為比起來，小米的優(yōu)勢可能就在于互聯(lián)網(wǎng)基因更強(qiáng)，更善于運(yùn)營用戶關(guān)系?？梢哉f，用戶關(guān)系是整個小米系統(tǒng)賴以持續(xù)的根本，包括用戶對小米價值的認(rèn)知與認(rèn)同，以及穩(wěn)定用戶入口的形成。

    這既可能體現(xiàn)于手機(jī)這樣的硬件入口，也可能是內(nèi)容或服務(wù)的強(qiáng)入口，這些層次通常會相互強(qiáng)化。

    三、小米手機(jī)的現(xiàn)狀

    目前，小米在每一個層級都沒有建立絕對領(lǐng)導(dǎo)地位：

    手機(jī)既是獲得持久收入、用戶關(guān)系和硬件層次的入口的關(guān)鍵，也是其價值認(rèn)知和認(rèn)同的核心，但正如前面已經(jīng)提到的，它在這個領(lǐng)域離建立主導(dǎo)地位還有很遠(yuǎn)的路要走。

    而在內(nèi)容和服務(wù)方面，也面臨同樣的問題——大而不強(qiáng)，目前它在用戶運(yùn)營方面的成績，本質(zhì)上仍然直接或間接依賴于對手機(jī)屏幕的“掌控”。

    何況，對手機(jī)屏幕的“掌控”所帶來的確定性，要遠(yuǎn)比純粹的內(nèi)容和服務(wù)品牌來得低，這也是為什么按照收入或盈利指標(biāo)，通常純運(yùn)營性的互聯(lián)網(wǎng)公司的估值水平，要比基于生命周期較短的軟件（比如游戲）或硬件品牌的公司高得多。

    純運(yùn)營性互聯(lián)網(wǎng)公司建立了一種持續(xù)運(yùn)營的基礎(chǔ)，這樣的基礎(chǔ)只要足夠強(qiáng)勁，就可以超越單個產(chǎn)品或用戶生命周期的波動。

    而短周期軟件和硬件公司則沒有那么幸運(yùn)，每一次產(chǎn)品生命周期的結(jié)束，都意味著用戶關(guān)系的考驗，同時，這些公司還面臨著更高的銷售成本。

    因此，通常毛利率都不如運(yùn)營性公司高，后者的毛利率水平通常都在50%以上。就連在硬件領(lǐng)域公認(rèn)的全球最優(yōu)秀者，也或多或少面臨這些問題，這也是為什么蘋果的市銷率只有不到4倍，市盈率長期低于20倍。

    同樣，通過硬件建立起的用戶關(guān)系入口，也通常并不想象那樣具有可控性，就像我在2015年的文章《手機(jī)是最唾手可得、也最廉價的資本故事2015》中分析的：

    長期以來，中國互聯(lián)網(wǎng)公司形成了一種關(guān)于在這個行業(yè)成功的基本認(rèn)識：無論通過何種方式，你必須牢牢控制用戶和他們的行為。

    當(dāng)操作系統(tǒng)和應(yīng)用層面的成功模式缺席或前途縹緲時，通過手機(jī)屏幕來獲得和控制用戶，就成為最為流行、也最唾手可得的故事。

    只不過這種邏輯，可能忽略了這樣一個事實：選擇用哪種手機(jī)，是用戶的權(quán)利，而一旦他/她決定用一種新的手機(jī)去替代原有的手機(jī)，他/她背后的那家手機(jī)公司將再也無法對其施加影響，即便蘋果也不例外。同樣，你也無法真正要求用戶安裝或不安裝某個應(yīng)用。

    因此，如果小米不能在手機(jī)領(lǐng)域，建立起絕對領(lǐng)導(dǎo)型地位（在這方面，除了前面提到的不確定性，還有一些可能性機(jī)會，比如：如果蘋果在中國市場的處境步三星后塵，或者三星在全球繼續(xù)下滑，就可能給中國公司讓出更多機(jī)會），或在內(nèi)容和服務(wù)領(lǐng)域建立起足以獨立于小米手機(jī)的入口地位，那么它的未來行業(yè)地位確定性就始終會受到壓制，而未來行業(yè)地位確定性是決定一家公司特別是類互聯(lián)網(wǎng)公司估值水平的最關(guān)鍵指標(biāo)。

    ◆小米的估值

    就目前的確定性水平，和收入水平，如果在上市時，能估值接近千億美元，甚至只要能超過500億美元（要知道目前全球純運(yùn)營性的互聯(lián)網(wǎng)公司市值超過500億美元的都屈指可數(shù)），就已經(jīng)是相當(dāng)大的成功。

    要知道2014年進(jìn)入的投資者，拿到的估值是400多億美元，而那之后隨著進(jìn)入谷底，據(jù)說這個估值水平遭遇了不小的壓力，而即便按照市值千億美元折合的年復(fù)合收益率可能才接近20%，這個回報水平并不算太出彩。

    至于市場傳言的2000億美元估值，我寧愿相信只是一種估值議價和傳播策略，小米歷史上就一直非常善于打這樣的組合拳。

    就像我在2016年舊文《小米的時代結(jié)束了》中寫道的：

    小米公司的估值從2010年開始到2014年，每年都成倍上漲。2010年為2.5億美元，2011年10億美元，2012年40億美元，2013年100億美元，2014年450億美元。

    不管真實的估值是多少，每年躥升的估值，以及高速增長的出貨量，不停為生態(tài)中的所有成員（供應(yīng)商、開發(fā)者、用戶、資本、員工、政府、媒體等）注入興奮劑，這些又反過來推高其估值、銷量和生態(tài)影響力。