8月9日，在南方財經全媒體集團旗下21世紀經濟報道主辦的“2020中國資產管理年會”上，上海證券交易所債券業(yè)務中心總經理佘力發(fā)表了主題為“穩(wěn)步推進公募REITs試點、深化資本要素市場化改革”的演講。

    “當前穩(wěn)基建是我國經濟穩(wěn)增長的重要任務。但金融服務基礎設施建設的工具和手段還是以財政和傳統(tǒng)信貸為主，但以債務資金推動的邊際效應是在遞減，也產生了一系列問題。”佘力表示，“如何加快要素市場建設，釋放市場活力，為實體經濟提供新產品、新機制，是當前資本市場的重要使命。REITs在當前背景下應運而生，也是深化資本市場供給側改革的重要舉措。”

    今年4月30日，中國證監(jiān)會、國家發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布了《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》，標志著境內基礎設施領域公募REITs試點正式起步，是我國金融制度改革史上一件具有里程碑意義的事件。

    佘力認為，本次《試點通知》明確“公募基金+資產支持證券”的產品架構，是從立法成本、設計難度和可操作性等方面綜合考量后的一個優(yōu)選方案，力求在現(xiàn)有制度上盡快推動產品落地。“試點初期，確保優(yōu)質項目的持續(xù)穩(wěn)步上市，將是推進我國公募REITs在立法、稅收、國資轉讓等配套機制破題的基礎。”佘力表示。

    佘力介紹，近年來，上交所已經在私募REITs市場取得了積極進展，積累了一些經驗和優(yōu)勢：2019年，上交所場內基金規(guī)模占全市場的比重達74%，資產證券化市場規(guī)模占交易所及銀行間市場合計的52%。

    同時，上交所積極探索實踐，構建了類型豐富、運行穩(wěn)健的私募REITs市場：

    截至2020年7月底，已有33單類REITs產品在上交所發(fā)行，規(guī)模562億元，覆蓋倉儲物流、產業(yè)園區(qū)、租賃住房、商辦物業(yè)、高速公路等多種不動產類型；推出了首單基礎設施私募REITs，引領了境內市場儲架式產品、可擴募產品等多輪創(chuàng)新，為試點公募REITs積累了豐富的實踐經驗。

    佘力介紹，下一步，上交所將進一步做好與發(fā)改委、國資、稅務等相關部門的溝通協(xié)調，配合推動解決國資轉讓、稅收政策等重點問題。同時，加大力度做好投資者教育和市場培育工作，協(xié)助推動相關政策出臺，為市場長期健康發(fā)展營造良好環(huán)境。

    以下為演講實錄：

    穩(wěn)步推進公募REITs試點

    深化資本要素市場化改革

    （2020年8月9日上海）

    上交所債券業(yè)務中心佘力

    尊敬的各位領導、各位專家、各位來賓：

    下午好！

    很榮幸參加本次中國資產管理年會，并就“新形勢下中國REITs發(fā)展機會”做主題發(fā)言。我發(fā)言的主題是“穩(wěn)步推進公募REITs試點，深化資本要素市場化改革”。前期，在中國證監(jiān)會和國家發(fā)改委的共同推進下，我國公募REITs的基礎規(guī)則框架已經基本確定，上周基礎設施試點項目申報規(guī)則和指引也已經分別發(fā)布。圍繞REITs試點工作安排和當前REITs發(fā)展需要關注和解決的重點問題，我簡要地報告三方面體會。

    一、發(fā)展公募REITs是金融服務實體經濟的重要改革

    當前，穩(wěn)基建是我國經濟穩(wěn)增長的重要任務。但金融服務基礎設施建設的工具和手段還是以財政和傳統(tǒng)信貸為主，但以債務資金推動的邊際效應是在遞減，也產生了一系列問題。所以，如何加快要素市場建設，釋放市場活力，為實體經濟提供新產品、新機制，是當前資本市場的重要使命。REITs在當前背景下應運而生，就是深化資本市場供給側改革的重要舉措，具體來說：

    第一，公募REITs是盤活存量，打通投融資機制的金融創(chuàng)新。一方面，可以借助資本市場公開、透明機制，提升基礎設施項目融資效率，拓寬社會資本投資渠道，引導金融資金參與實體建設。另一方面，企業(yè)不僅是融資渠道的拓寬，通過適當結構安排還可以有效降低杠桿，改善財務健康狀況。增加增本金來源，更多的是一種運營模式的戰(zhàn)略選擇，實現(xiàn)從重資產向運營方的轉換。

    第二，公募REITs是一種區(qū)別于股票和債券的大類金融產品。填補了我國資本市場空白，可以為投資者提供中等收益、中等風險資產，充分體現(xiàn)普惠性，也是上海國際金融中心建設的重要一環(huán)。同時，REITs與其他金融資產關聯(lián)性低，有助于投資者的多元化資產配置，豐富除股票、債券之外的投資選擇，具有較高的配置價值。

    從美國市場來看，在過去20年中，REITs年化收益率為9.95%，遠高于同期標普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)等核心股票指數(shù)。2020年以來，受疫情影響，國際市場基礎設施REITs品種也仍然取得增長15%的良好業(yè)績。

    二、公募REITs發(fā)展需要在實踐中循序漸進，逐步完善

    自2007年來，監(jiān)管部門就成立了REITs專題研究小組，國內各方對REITs就開始了探索和實踐，經歷了私募破冰、成熟直至如今的公募啟航，這個過程中，我的一個體會就是要堅持借鑒國際成熟市場經驗，同時立足我國國情，堅持在實踐和發(fā)展中解決問題。

    本次《試點通知》明確“公募基金+資產支持證券”的產品架構，是從立法成本、設計難度和可操作性等方面綜合考量后的一個優(yōu)選方案，力求在現(xiàn)有制度上盡快推動產品落地。試點初期，確保優(yōu)質項目的持續(xù)穩(wěn)步上市，將是推進我國公募REITs在立法、稅收、國資轉讓等配套機制破題的基礎。當前階段，應重點關注和解決好以下幾個問題：

    第一，要夯實基礎資產準入。試點階段，必須做好優(yōu)質基礎資產的篩選，才能為市場長期健康發(fā)展夯實基礎。首先，基礎資產需具備獨立性，底層資產權屬應當清晰明確并具備可處置性，原始權益人應合法持有全部的資產權利。其次，基礎資產需具備良好收益。相關基礎設施具有成熟穩(wěn)定的運營模式，能夠產生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，收益水平符合市場預期。此外，基礎設施的運營企業(yè)也應信用穩(wěn)健，并具備豐富的運營管理經驗，能夠保障REITs基礎資產的持續(xù)健康運營。上周發(fā)改委發(fā)布的試點項目遴選標準非常全面的明確了試點要求。

    第二，要優(yōu)化基金治理結構。在當前“公募基金+資產支持證券”的產品架構下，需妥善處理好公募基金和資產支持專項計劃等多層管理人的角色和關系，建立權責匹配、職能清晰、管控到位的治理架構。公募REITs是一項投行業(yè)務，在模式上不同于傳統(tǒng)基金的監(jiān)管要求。核心是要壓縮SPV層級，借鑒公司治理的實踐，通過契約安排，夯實股東大會、董事會、投決機制和日常經營管理的關系。

    首先，要加強物業(yè)管理職能的配置?，F(xiàn)階段下，部分基金管理人尚未具備全面的專業(yè)團隊配置，可能存在運營管理經驗不足等問題。有必要通過適當形式引入外部團隊，強化投資和管理能力。其次，要壓實分層結構管理人的代理責任，尤其是協(xié)調好公募基金管理人與專項計劃管理人的責任義務，實現(xiàn)管理職能合理分配、權責利清晰。各方需在發(fā)行文件中就權利義務、表決機制等方面做好約定和銜接，避免出現(xiàn)“兩張皮”的情形。

    第三，要完善發(fā)行定價機制。REITs的實質是優(yōu)質基礎設施不動產的發(fā)行上市，其發(fā)行定價不僅為原始權益人融資，也為二級市場提供價格依據(jù)，涉及較多參與主體，對REITs二級市場的平穩(wěn)發(fā)展也有所影響。

    試點階段，公募REITs基金將比照股票網(wǎng)下詢價機制定價，定價后比照LOF基金模式發(fā)售，采用“戰(zhàn)略配售+網(wǎng)下詢價發(fā)行+公眾投資者”的方式發(fā)行。后續(xù)，可結合我國資本市場發(fā)展特征，以及各參與主體的核心訴求，做好充分的技術準備和市場培育，建立以專業(yè)機構投資者為主的市場化詢價、定價和配售機制，進一步研究評估定價方法、理順定價流程、增強報價約束等，引導市場良好穩(wěn)定預期，為公允定價提供制度保障。

    第四，要推動稅收優(yōu)惠政策。稅收中性是所有ABS產品，也是REITs產品的內在要求和重要特征。在REITs產品結構搭建過程中，較多項目涉及底層不動產產權的剝離和重組，會存在稅費負擔。結合前期類REITs市場的實踐和探索，通過選擇處于特定運營階段、具備某些稟賦優(yōu)勢的基礎設施資產或項目公司，結合適當?shù)亩悇栈I劃技術，可以一定程度上解決額外稅負問題。

    坦率來講，在當前階段，直接制定具有針對性的稅收優(yōu)惠政策還需要一個過程，市場主體在項目推進過程中要充分發(fā)揮地方政府的主導作用和中介機構的協(xié)調作用，相信各方后續(xù)會持續(xù)推動相關問題解決。

    三、上交所將會同各方推進公募REITs試點進程

    各位同仁，推動基礎設施公募REITs業(yè)務發(fā)展需要大家共同努力，攜手并進。上交所高度重視REITs市場的發(fā)展工作，努力打造“中國版”的REITs市場。同時，我國的經濟體量也具備將中國REITs市場建設成為亞洲REITs中心的基礎。

    近年來，上交所已經在私募REITs市場取得了積極進展，積累了一些經驗和優(yōu)勢：2019年，上交所場內基金規(guī)模占全市場的比重達74%，資產證券化市場規(guī)模占交易所及銀行間市場合計的52%。近年來，我們也積極探索實踐，構建了類型豐富、運行穩(wěn)健的私募REITs市場：

    截至2020年7月底，已有33單類REITs產品在上交所發(fā)行，規(guī)模562億元，覆蓋倉儲物流、產業(yè)園區(qū)、租賃住房、商辦物業(yè)、高速公路等多種不動產類型；推出了首單基礎設施私募REITs，引領了境內市場儲架式產品、可擴募產品等多輪創(chuàng)新，為試點公募REITs積累了豐富的實踐經驗。

    試點以來，上交所第一時間成立聯(lián)合工作小組，對各項工作做好部署，有序推進。一是抓緊完成REITs發(fā)售指引、指南等配套規(guī)則的制定，預計于9月初正式對外發(fā)布。二是建立由證監(jiān)會、交易所共同開展審核工作的聯(lián)合審議機制，實現(xiàn)同步申報、同步審核，并做好REITs審核系統(tǒng)、發(fā)售系統(tǒng)、信息公示系統(tǒng)等技術開發(fā)工作，力爭首批試點項目盡快順利上市。三是協(xié)調相關參與機構推動前期準備充分且符合條件的項目申報，加大培育推廣力度，儲備后續(xù)項目。目前已經儲備十多個試點項目，即行啟動申報工作。

    下一步，上交所將進一步做好與發(fā)改委、國資、稅務等相關部門的溝通協(xié)調，配合推動解決國資轉讓、稅收政策等重點問題。同時，加大力度做好投資者教育和市場培育工作，協(xié)助推動相關政策出臺，為市場長期健康發(fā)展營造良好環(huán)境。

    各位嘉賓，當前我們正處于經濟轉型和深化改革的關鍵時機，健全市場要素、提升服務實體經濟的能力是時代賦予資本市場的使命，公募REITs就是打通投融資環(huán)節(jié)，服務國家戰(zhàn)略的有力抓手。后續(xù)，上交所愿意與各方一道，建立健全基礎設施REITs的各項工作機制，堅持四個敬畏，形成一個合力，共同推動解決市場關注問題，積極推進基礎設施公募REITs試點盡快落地，夯實市場發(fā)展基礎制度安排，行穩(wěn)致遠。謝謝大家?。▊€人觀點，不代表所在單位意見）